中国能不能拥有自己的化妆品巨头？珀莱雅深度分析

纵观每一个十倍大牛股的崛起之路，都能发现它们背后有一个十分强韧而持久的需求逻辑作为支撑。比如茅台的社交需求，海天味业的消费刚性，万科背后的住房需求等等。这里面有些需求是后天的社会环境因素综合导致的，有些则是伴随着人性与生俱来的，比如想要获得健康的需求，想要吃得好住得好的需求等等，那么今天我想说的一个需求同样也是具有人性本身的底色，那就是爱美的需求。

古语说“爱美之心人皆有之”，这句话其实就道明了爱美其实也是一种“刚需”。前段时间在某论坛会议上一位私募大佬就谈到了他对于医美赛道的看法，他说他发现女孩子只要一到一定年龄就会不由自主的往脸上抹点东西，他有两个女儿，所以他对这一点非常清楚。大道至简，好的投资机会往往就是孕育在这种浅显易懂的生活逻辑之中，正是由于这一强大的需求逻辑作为支撑，才使得与“美”有关的行业赛道得到市场高度的关注。那么今天就主要聊一聊化妆品这个赛道，以及这其中孕育着的一颗冉冉升起的新星。

一． 行业概览

1. 行业供需

与之前一样，了解一个行业先要看看这是不是一个朝阳行业，即使买的个股不怎么样，但至少走在一个向上的通道之中。从数据来看，从2017年开始化妆品的增速就已经连续高于整体消费需求的增速，近两年更是保持着10%以上的高增速水平。再来看看去年的数据，去年虽然受到疫情影响，全民都出现了“消费降级”，但是化妆品的同比增速是率先转正的，去年底的时候单月同比增速更是高达30%以上，这足以说明化妆品行业的高景气度。再来看看长期的行业数据，从2009年至2019年这十年间，化妆品行业的复合增长率高达10%，而全球的增长率只有2%。从份额占比来看，美国排名第一，接下来就是中国，占比达到14%，但是我国的人均消费金额还有较大的差距，只有人均50美元的水平，我相信在人均收入不断提高的背景下，这一差距会逐步缩小，当然这也就孕育着巨大的需求增长空间。

2. 产业链

化妆品行业可拆解为原料端、生产端、品牌端、渠道端、支撑体系几部分，整体分为上中下游和支撑体系四部分。从上中下游的行业流程我们来分别看一下，上游主要包括了原材料供应商和生产商。整体来看国外的原料生产商掌握着先进的工艺和生产水平，但是随着国内厂商加大研发投入，自主研发能力在不断提高，逐渐缩小国内外之间的差距；生产商方面同样以国外厂商为主，国内厂商大多规模较小也比较分散，盈利能力较弱，所以主要以代工的方式合作。中游主要聚集了品牌商，我们知道但凡是品牌商在产业链中的价值都是比较高的，也是盈利能力比较强的一个环节，目前在化妆品的中游端国内外品牌都有几家规模巨大的行业巨头公司。最后就是产业链下游，主要指的是渠道端，主要分为线上和线下渠道。同其他大多数行业一样，线下渠道是目前化妆品行业的主要销售渠道，另一方面线上电商渠道也发展迅速，盈利能力已经处于中等水平。

3. 行业格局

从数据可以看出，整个国内化妆品市场还是较为分散的，基本可以属于垄断竞争的市场格局。2019年我国化妆品市场前十大企业市占率只有41.7%，相比较前几年而言还是有一定幅度的提升，但让人惋惜的是市占率排名前五的化妆品公司都是国外品牌。如果从高端和大众市场的细分角度来看，高端市场基本上以全是外资品牌为主，在市占率排名前二十的公司当中，国际品牌几乎占据一半，国产品牌只有不到5%的份额。短期来看高端市场确实还无法与国际品牌相抗衡，但是国产品牌积极开拓大众市场，在大众市场市占率前二十的公司当中，国产品牌占比达到了15.8%。

二． 公司分析

1. 财务分析

从财务数据来看，近几年公司整体保持着较高的增长速度，从2013年至2019年，公司的营业收入和净利润复合增长率都在10%以上。2017年上市之后公司的营收和净利润都出现了加速上涨，在受疫情影响的2020年，公司依然保持着较为强韧的财务数据。另一方面从盈利能力角度来看，公司这几年的毛利率和净利率都较为稳定地维持在高位水平，这里面贡献最多的就是公司的主营板块护肤品，另一方面公司的彩妆业务保持着较快的增速。接下来看一看公司的运营能力，整体而言公司的存货周转天数从2013年开始一直保持着下降走势，总体而言，正是稳健优秀的盈利能力运营能力造就了公司的高ROE。

2．估值分析

首先来看一下相对估值，从公司历史估值的角度来看目前的估值水平确实不算是历史低位，但这不过是公司近几年高速发展获得的高溢价体现；同行业横向估值角度来看，选取几家可比公司进行对比（上海家化，丸美股份，御家汇），公司的估值相对要高于行业平均水平，主要原因还是在于公司近几年享受的高溢价，最后从绝对估值的角度来看可以参考如下数据：

3.商业模式及管理层

化妆品的商业模式其实也很简单，从上述的产业链中我们知道，珀莱雅处于价值较高的中游，也就是品牌商。管理层方面公司整体属于家族式控股，创始人早在1998年就涉足化妆品行业，可以说是从业经验十分深厚。多年来深耕销售渠道使得管理层在渠道拓展方面积累了大量的经验，03年成立珀莱雅以来管理层敏锐洞悉行业动向，积极变更公司发展战略，这些都展现出了职业经理人的素养。

4. 核心竞争力

其实对于垄断竞争这种行业格局的公司来说，本身并没有什么过硬的核心竞争力，各家公司之间的产品差异化程度并不高，唯一能称为护城河的核心竞争力可能就是公司的品牌。但其实纵观日韩化妆品行业的发展历史，会发现品牌这种核心竞争力也会逐渐衰弱，早期的日韩化妆品市场与现在的中国市场一样，大部分的市场份额尤其是高端市场的份额都被欧美品牌占据着，但是后来的资生堂，SKII等一众本土品牌的崛起让中国的国产品牌看到了希望。那么珀莱雅的核心竞争力我认为主要体现在以下几个方面：第一，打造高性价比的大众市场爆款产品，既然不能“走价”那我们可以“走量”，用高性价比来抢夺市场份额；第二就是拼广告营销了，珀莱雅在这方面做得还是比较到位的，公司根据不同产品的特点精准匹配相应的明星代言，有针对性地加大各个品牌的宣传力度，并且通过多种宣传方式立体的树立公司品牌形象，最后从财务数据里销售费用这一项就能看出珀莱雅下了不少功夫，2017到2019短短两年时间公司的销售费用就几乎翻了一倍。另一方面公司也善于把握线上电商的红利机遇，顺利打造“泡泡面膜”爆款产品。

综上所述，国货的崛起需要时间，自家的月亮不一定没有外国的圆，在人口结构性红利的背景下，“爱美”的需求会贯穿整个化妆品行业，珀莱雅成长为一代行业巨头指日可待。